長期金利が上がると債券価格が下がる理由

■銀行間の長期資金貸借は国債売買で行われる
■長期金利が上昇すると昨日発行された国債が不人気に
■債券価格が下がると長期金利が上がる
■日銀の買いオペで長期資金の需給が歪む
■投機家も国債の売買に参戦している

（本文）
■銀行間の長期資金貸借は国債売買で行われる
長期金利は、人々が予想する将来の短期金利の平均と等しくなるのが基本で、実際にはそれより少しだけ高くなる。

銀行間の長期金利での貸借が行なわれる事は最近では稀で、固定金利で貸したい銀行は長期国債を購入し、借りたい銀行は長期国債を売却することで固定されていた資金を手元に取り戻す。以上が、前回の拙稿の要点である。

銀行間で国債が売買される時には、額面（当初の購入時に払い込まれた金額であり、満期に償還される時に所有者が受け取れる金額）で取引されるとは限らない。国債が取引される価格は時々刻々と変化するのである。

■長期金利が上昇すると昨日発行された国債が不人気に
人々が将来の短期金利の上昇を予想するようになると、長期金利が上昇する。すると、昨日発行された国債は不人気となる。

たとえば、昨日の長期金利が１％だったとすると、昨日発行された額面１００円の国債を持っている銀行は、１０年間にわたり毎年１円の金利を受け取り、満期に１００円を受け取るので、合計１１０円を受け取る事になる。

今日の長期金利が２％だとすると、今日発行される国債の金利は２％になるはずだ。そうでなければ誰も買わないからだ。すると、今日発行された国債を買った銀行は毎年２円の金利を受け取り、満期に１００円を受け取るから、合計１２０円を受け取る事になる。

そうなると、誰も昨日発行された国債を買いたいとは思わない。しかし、昨日発行された国債を持っている銀行が資金を得たいと思った時に、国債を売る事は可能である。それは、額面１００円の国債を９０円で売れば良いのである。

買い手は、９０円で買った国債で１１０円を手にするので、２０円の収入が得られる。それなら、今日発行の国債を１００円で買うのと同じだから、問題なく買ってくれるはずだ。

プロたちは、もう少し複雑な計算をしているようだが、長期金利が上がると国債の価格が下がる、という原理は上記の通りである。

ちなみに、昨年末に長期金利が上昇したので、国債の価格が下がった。日銀は大量の国債を持っているので、日銀が債務超過に陥るのではないか、と心配している人もいるようだ。それについては、次回の拙稿で懸念のない事を記す予定である。

■債券価格が下がると長期金利が上がる
長期金利が上がると債券価格が下がるという事は、反対に債券価格が下がると長期金利が上がる、という事でもある。

日銀の国債購入が無かったとしよう。日本政府の財政赤字が膨らんで、巨額の長期国債が発行されると、長期資金を貸したい（長期国債を買いたい）という需要よりも国債発行額が多くなる。すると、需給関係の悪化から日本国債は値下がりする。

そうなると、「昨日発行された国債を安く買えば良いので、今日発行された国債は買いたくない」と投資家が考えるようになり、政府は「今日は昨日より高い金利の国債を発行しなければ」と考えるようになる。長期金利が上がるわけだ。

国債発行額が膨れ上がると、日本政府が破産すると考えて国債を買いたがらない投資家が増えるかも知れない。そうなれば、需給が一層悪化して国債価格が更に上がるかも知れない。今の日本では、あまり気にならないが、外国人に国債を買ってもらわなければならない国では、そうした事が起きる場合があるようだ。

■日銀の買いオペで長期資金の需給が歪む
理屈は以上だが、実際には日銀が大量の国債を買っているので、国債価格が上昇し、長期金利が下がっている。人々が予想する将来の短期金利の平均よりも長期金利の方が低い、という事が起きているわけだ。

これを別の方向から見てみよう。日銀が銀行から国債を買うことで、政府に対する長期資金の貸出を肩代わりするわけだ。これは、銀行が拘束されている長期資金を解放するという事であるが、銀行にとっては「長期資金を政府に貸したままで日銀から長期資金を借り入れた」のと同じことになる。

つまり、日銀が金融緩和のために銀行から国債を買うと、銀行に長期資金を大量に供給した事になるわけで、長期金利が下がる、というわけだ。

こうして日銀が長期金利を押し下げているため、人々が予想する将来の短期金利の平均よりも長期金利が低い、という歪んだ状況が生じているわけだ。

■投機家も国債の売買に参戦している
長期国債を購入しているのは、政府に長期資金を貸し出している銀行（および日銀）だけではない。投機家も国債の売買に参戦している。

明日になれば長期金利が今日より下がる、と予想している投機家は、銀行から借金をして長期国債を買い、明日になって長期金利が下がった所で長期国債を売り、借金を返すのだ。長期金利が下がれば長期国債が値上がりするので、買った値段より高く売れて儲かる、というわけだ。もちろん、予想が外れて長期金利が上がれば国債が値下がりして損をするが、それが投機というものだろう。

ここで投機家というのは、本当のバクチ打ちの事とは限らない。銀行自身も、長期金利の低下を予想している場合には、持ち続ける意図は無くても長期国債を購入し、長期金利が下がった所で売り抜ける、という取引をしている。これは投機に他ならない。

長期金利が低水準なのは、日銀が大量に国債を購入しているからだ、というのは間違いないが、もしかすると投機家たちが「日銀が買うから長期金利は下がるだろう。今のうちに買っておこう」と考えて買っている事も、長期金利の低下に貢献しているのかもしれない。

本稿は以上である。なお、本稿はわかりやすさを優先しているため、細部が厳密ではない場合があり得る。

（2月2日付レポートより転載）