ブリッジレポート:(8130)サンゲツ　価格改定で増益、海外回復目指す

安田 正介　社長	株式会社サンゲツ（8130）

企業情報

株式情報

*株価は　8/19終値。発行済株式数、DPS、EPS は20年3月期第1四半期決算短信より。ROE、、BPSは19年3月期決算短信より。

業績推移

*単位：百万円、円。予想は会社側予想。当期純利益は親会社株主に帰属する当期純利益。（以下、同様）

株式会社サンゲツの2020年3月期第1四半期決算概要などをご紹介致します。

目次

今回のポイント
１．会社概要
２．2020年3月期第1四半期決算概要
３．2020年3月期業績見通し
４．今後の注目点
＜参考1：中期経営計画「PLG 2019」＞
＜参考2：コーポレートガバナンスについて＞

今回のポイント

• 20年3月期第1四半期の売上高は前年同期比1.6％増の388億円。インテリア事業、エクステリア事業とも堅調。海外事業は減収。営業利益は同94.5％増の18億円。原材料費・物流費の高騰に対応するために2018年10月から実施した商品卸売価格の改定が進み、粗利率は3ポイント改善。販管費も同4.1％増加したが吸収し大幅増益となった。

   

• 業績予想に変更は無い。20年3月期の売上高は前期比1.6％増の1,630億円の予想。前期減収だったインテリアセグメントは増収へ。売上総利益は増収率を上回る同3.5％増で粗利率は0.6ポイント上昇。海外セグメントの収益改善を進める。営業利益は前期比35.7％増の80億円の予想。配当は前期比0.5円増配の57.00円／株を予定。予想配当性向は61.5％。

   

• 前期シェアを落とした壁装材は、住宅向け見本帳「リザーブ」「リフォームセレクション」、非住宅向け見本帳「FAITH」が伸長しシェアを回復。また昨年10月から実施した値上げも貢献したようだ。一方で、好調が続いていたファブリックが減収となったほか、カギとなる海外事業の収益性改善は途半ばという状況だ。引き続き中計最終年度となる今期、どれだけ売上、利益を積み上げていけるかを注目したい。

   

１．会社概要

壁紙、床材、カーテンなどインテリア商品の専門商社最大手。商社ではあるがデザインや機能など製品の企画・開発から手掛ける「ファブレス企業」。安定した業績を生み出すビジネスモデル、主要商品の高いシェア等が強み。グループ企業に、沖縄地区でのインテリア商品の販売を担う「株式会社サンゲツ沖縄」エクステリア商品の専門卸「株式会社サングリーン」、中国での事業展開の拠点「山月堂(上海)装飾有限公司」、米国の非住宅向けを中心とした壁装材製造販売会社「Koroseal Interior Products Holdings,Inc.」、施工能力の強化を通じて更なる受注獲得を目指す「フェアトーン株式会社」、カーテン専門の販売会社「株式会社サンゲツヴォーヌ」、東南アジアにおける内装材料販売会社である「Goodrich Global Holdings Pte., Ltd.」の7社を有する。

【1-1　沿革】

1849年（嘉永2年）、表具（布や紙などを張って仕立てられた巻物、掛軸、屏風、襖、衝立、額、画帖など）を商う「山月堂」創業。1953年、創業家により株式会社山月堂商店として株式会社化。1970年代後半以降、東京、福岡、大阪を始め全国で事業展開。1980年、名古屋証券取引所市場第2部に上場。1996年、東京証券取引所市場第1部上場。海外にも進出し、トータルインテリアを供給するブランドメーカーとしての地位を確立する。
2014年4月、安田正介氏が初めて創業家メンバー以外から代表取締役社長に就任。第1期（創業）、第2期（株式会社化）に次ぐ、第3期（第3の創業）として位置づけ、新たなステージに臨む。

【1-2　企業理念】

新たなステージに臨む同社では、変革のチャレンジを進める上で、2016年4月、新ブランド理念を含めた企業理念を再構築した。以下の、「社是」、「企業使命」、「サンゲツ三則」に新しい「ブランド理念」を合わせ、企業理念としている。

＜社是＞
誠実

＜企業使命＞
インテリアを通じて社会に貢献し、豊かな生活文化の創造に寄与します。

＜サンゲツ三則＞
創造的デザイン・信頼される品質・適正な市場価格

＜ブランド理念＞
ブランドステートメント「Joy of Design」を掲げ、ブランドパーパスとして「私たちは、新しい空間を創りだす人々にデザインするよろこびを提供します。」と謳っている。
インテリア商品の作り手と使い手、同社に関連する全てのステークホルダーとともに、新しい価値創造のよろこびを分かち合うことを目指す考えだ。

【1-3　市場環境】

◎概観
同社の主力商品である壁紙や床材の出荷状況は国内建設市場の動向に影響される。人口減少や家族構成の変化による新設住宅着工戸数の減少やデフレ経済における販売の低下で国内インテリア市場は下のグラフの様に、縮小傾向にある。

（同社資料より）

一方、下のグラフは、同社売上高、国内インテリア市場、新設住宅着工戸数（国土交通省発表）の推移を比較したもの。同社の売上高及び国内インテリア市場の動向は、新設住宅着工戸数にほぼリンクしてきたが、リーマンショック後の動きを見ると、市場全体及び新設住宅着工件数は低水準で推移しているのに対し、同社売上高は過去最高を連続して更新している。

これは、M&Aに加え、民間住宅以外に非住宅市場の開拓に注力してきたことによるものである。

国土交通省発表の「建設投資見通し」によれば、民間住宅建築投資、民間非住宅建築投資ともにリーマンショック後は回復途上にあるが、民間住宅建築投資が未だ2000年レベルの8割の水準であるのに対し、民間非住宅建築投資は同レベルを超えている。
ただ、数年間堅調であった新設事務所および店舗の床面積は2018年度に再びマイナスに転じており、堅調とは言い難い。

また、一般財団法人 建設経済研究所が発表した「建設経済モデルによる建設投資の見通し」（2019年4月24日発表）によれば、名目民間非住宅建築投資の対前年度伸び率は、2014年度10.6％増、2015年度7.4％増、2016年度4.8％増、2017年度10.9％増、2018年度（見通し）2.3％増の後、2019年度（見通し）1.4％減とマイナス成長に転じる見通し。

着工床面積も、事務所が16年度の10.3％増から17年度は一転して4.6％減、18年度（見通し）0.7％減、19年度（見通し）0.0％と低調な展開が続く。店舗も14年度以降前年割れが続く見通しとなっている。
2020年の東京オリンピック・パラリンピック後の市場動向には、不透明感が広がっているようにも見える。

このように、住宅市場、非住宅市場ともに決して良好な事業環境ではないが、非住宅市場においては、リニューアル需要は堅調に推移しているため、コントラクト営業部を中心に需要取り込みを図る。加えて海外事業の育成にも取り組み、他社にはない強みを強化、更なる成長を追求している。

◎同業他社
インテリア、内装材を扱う主な同業他社としては以下の8社が挙げられる。
　

*単位：百万円、倍。業績は今期会社予想。時価総額、PER、PBRは2019年8月19日終値ベース。ROEは前期実績。

【1-4　事業内容】

壁紙、床材、カーテン、椅子生地などインテリア商品の企画開発及び販売が中心事業。生産設備を持たない「ファブレス経営」が特色だが、単なる商社ではなく、扱う商品はすべて自社で企画・デザイン・開発を行っている。子会社を通じてエクステリア事業も展開している。米国、中国、シンガポールの子会社3社により海外事業も展開している。
なお、2008年に子会社化した山田照明株式会社が一般照明器具を国内外で販売する「照明事業」を手掛けていたが、シナジー効果が限定的であると判断し、2019年4月5日、オーデリック株式会社へ譲渡した。

①「インテリア事業」
（2019年3月期　売上高　119,157百万円、営業利益　6,174百万円）
◎主な取扱商品

商品数は約12,000点と他に類を見ない多彩なラインアップを誇っている。
主力の壁紙で商品数は約4,300点。2年毎に見本帳の更新を行っているが（カーテンは3年毎）、旧い商品を見本帳から外し、新しい商品に入れ替える所謂「改廃率」は壁紙で30～40％程度。廃止されたデザインの商品は破棄しなければならないため無駄が発生してしまうが、見本帳の鮮度もユーザー満足度を高める重要な要素であり、同社の体力や長年に亘るノウハウの蓄積により効率と鮮度のバランスを取っている。

◎営業体制
名古屋の本社の他、全国に8か所の支社、50か所の支店・営業所・事務所を持ち、重要な営業拠点として8か所のショールームを有している。

（同社資料より）

最終的に商品を納入し、売上を立て、代金が入金されるのは上図右の川下の内装仕上げ段階で、主な相手先は代理店を通じた内装工事業者やインテリアショップ、建材店となるが、その前工程での商品ＰＲも重要だ。
住宅やビルが竣工するまでには、発注者（施主）、設計事務所、デザイン事務所、ゼネコン、サブコン、ハウスメーカーなど、数多くのプレーヤーがかかわっており、インテリアをデザインや機能から最終的に選択する意思決定は川上から始まっているケースも多数ある。
そのため、同社では見本帳、ショールームなど様々な機会を通じて商品のＰＲを行っている。もちろん「待ち」のみでなく、コントラクト営業部（全国的に法人顧客をカバー）をはじめとした全国の営業員約460名が、各担当先に足を運び情報提供・収集、提案を行っている。主として代理店を経由した販売スタイルをとっているが（名古屋を中心とした中部地域の一部では直接販売）、顧客数は中部地域だけで約6,000社。代理店を通しているので正確な数字は把握できていないが、全国の顧客数は数万社にのぼる。

◎物流体制
全国11か所に物流センターを含めた物流施設を保有している。
東・名・阪・福はほぼ全商品が常に在庫されており、出荷点数は一日6万点に上るが、欠品率は1日平均で約0.14％（約70点程度）となっている。周辺の物流センターから即座にカバーする事で、納期待ちを依頼する事はレアケースである。内装の工期に合わせた「Ｊｕｓｔ　ｉｎ　Ｔｉｍｅ」を全国物流ネットワークによって実現している。仕入先は約100社と広範囲に亘っている。

②「エクステリア事業」
（2019年3月期　売上高　16,118百万円、営業利益　594百万円）
2005年に子会社化した株式会社サングリーンが門扉、フェンス、テラスなどのエクステリア商品を国内で販売している。

③「海外事業」
（2019年3月期　売上高　20,920百万円、営業利益　-960百万円）
2016年11月に買収したKoroseal Interior Products Holdings,Inc.、2016年4月に設立した山月堂（上海）装飾有限公司および2017年12月に買収したGoodrich Global Holdings Pte. Ltd.の3社で構成される。

【1-5　ROE分析】

新中期経営計画では2019年度（2020年3月期）の定量目標をROE 8～10％としている。
資本政策に基づく自己資本の削減に加え、収益性向上のための取り組みが課題となろう。

【1-6　特徴と強み】

①安定した収益を生み出すビジネスモデル
同社は製造部門を持たない「ファブレス経営」の先駆けとも言うべき存在で、製造部門を持たないため固定費負担が小さい。また、商品数12,000点、仕入先100社以上、顧客数万件と、多くの面で分散が効いており、建設市場動向に連動する景気敏感型企業でありながら業績変動は決して大きくなく、設立以来赤字決算を行ったことが無い。

②「創る」・「提案する」・「届ける」
「創る」
同社は商品の製造を行ってはいないが企画・デザイン・開発は自社で行っている。昭和40年に初のオリジナル壁紙を発売。昭和48年に制定以降、現在も守り続けられているサンゲツ三則にある「創造的デザイン」に力を入れており、積極的な投資を行っている。
同社で様々なデザインをベースに約25名の企画担当者が、デザインを練り上げ、同社オリジナルデザインを開発している。担当者育成は海外の展示会への参加、営業の意見のヒアリング、デザイン顧問とのディスカッションなど、ＯＪＴで行っている。若い感覚をより積極的に採用していく方針だ。商品ラインアップは他社には例を見ない約12,000点。また2～3年ごとに定期的に改訂する約30種類の見本帳も他社にはない同社の大きな特徴。

（同社資料より）

「提案する」
同社の営業スタッフ数は全従業員数のおよそ3分の1に当たる約460名で、業界最大である。
全国8支社、50拠点で前述のような、提案営業を展開している。8か所のショールームには約80名のショールームスタッフが在籍。また、各商品を組み合わせた室内空間を顧客にイメージしてもらうためのデザインボードを作成するインテリアデザインスタッフが約50名おり、その提案力も業界最高水準となっている。

（同社資料より）

「届ける」
先述の様に、商品の全点常備在庫を行い、内装工期に合わせて「Just in Time」を実現する全国の物流ネットワークを有するのは同社の強みである。ただ、全点在庫は一方で過剰在庫や低効率につながりかねず、同社の様な注文に応じて正確に加工して出荷する加工物流において、ロス率を上げない正確な加工技術とスピードが重要な要素となる。
通常、壁紙は１ロール50ｍ。30ｍの注文があった場合、同社の場合は正確に30ｍでカットして出荷し、加工後残った素材は次の注文に合わせ効率的にカットし、なるべく無駄が出ないように加工する。こうした加工技術は同社が長年蓄積してきた貴重なノウハウによるものである。

（同社資料より）

２．2020年3月期第1四半期決算概要

（１）業績概要

*単位：百万円

増収・大幅増益
売上高は前年同期比1.6％増の388億円。インテリア事業、エクステリア事業とも堅調。海外事業は減収。
営業利益は同94.5％増の18億円。原材料費・物流費の高騰に対応するために2018年10月から実施した商品卸売価格の改定が進み、粗利率は3ポイント改善。販管費も同4.1％増加したが吸収し大幅増益となった。

（２）セグメント別動向

*単位：百万円。営業利益の構成比は営業利益率。ファブリック事業は、カーテンと椅子生地を合わせたもの。

➀インテリアセグメント
増収・増益
2019年5～6月にかけて発売した壁紙、カーテンの各種新見本帳の市場浸透に努めた。
原材料費・物流費の高騰に対応するために2018年10月から実施した商品卸売価格の改定が進み、収益が改善した。

＜壁装材＞
増収。住宅向け見本帳「リザーブ1000」「リフォームセレクション」及び5月に発売した「ファイン1000」が売上を牽引した。また、不燃認定壁紙「FAITH」は、首都圏を中心とした都市再開発およびインバウンド需要の底堅さを背景に、好調だった。
6月には、住宅市場の多様なニーズに応えるべく、商品ラインナップを拡充した量産壁紙「SP」を発売した。前期実施した値上げ効果も寄与した。

＜床材＞
増収。首都圏を中心とした都市再開発や働き方改革の推進によるオフィス環境整備需要の増加を背景に、オフィス市場での新築・リニューアルにおいて、繊維系床材見本帳「カーペットタイルDT/NT」が売上を牽引した。中でも、耐久性とデザイン性を兼ね備えた「NT-700シリーズ」の戦略的販促活動が奏功したほか、住宅市場、商業施設における床用塩ビタイルの売上が引き続き堅調に推移した。

＜ファブリック＞
減収。住宅向けカーテン見本帳「STRINGS」とワンプライスによる選びやすさを追求した「SimpleOrder」が、引き続き売上を牽引した。5月に発売した「AC」では、同時期に発売した壁紙見本帳「ファイン1000」との連動企画を実施するなど、トータルインテリアの強みを活かした提案力を強化した。一方、非住宅分野においては、医療・福祉分野における市場縮小傾向に伴い、コントラクト向けカーテンの売上が減少した。

＜その他＞
増収。施工体制を担うフェアトーン株式会社の業績、施工代などを含んでいる。

➁エクステリア事業
増収・増益。
前期に発生した自然災害に伴う補修・復旧工事の継続に加え、遅延していた新設工事の進捗により、「フェンス」「カーポート」が売上を牽引した。インターネット通販の利用拡大に伴い、「宅配ボックス」の設置需要が増加。施工力の強化も奏功した。

③海外事業
減収・損失拡大。米国での非住宅市場の減退及び中国・東南アジアにおける競合他社との競争激化の影響を受けている。
北米市場を担うKoroseal社.においては、2018年9月より販売権を取得した欧州壁紙メーカー「VESCOM」製品が売上に貢献した。伸長分野であるデジタルプリントでは、2019年5月に新設備を導入し、生産性の向上を図っている。
中国市場を担う山月堂（上海）においては、マンションのインフィル化（内装付き住宅）への転換を追い風に、引き続き壁装材が売上を牽引した。
東南アジア市場を担うGoodrich社においては、山月堂上海との中国市場における営業施策やサンゲツとの壁装材、床材、ファブリックの商品開発においてグループシナジー創出に向けた協業を進めた。

（３）財務状態

◎主要ＢＳ　

*単位：百万円

現預金、売上債権の減少などで流動資産は前期末に比べ42億円減少。固定資産は投資その他の資産の減少などで同11億円減少した結果、資産合計は同53億円減少の1,654億円となった。未払法人税等および賞与引当金の減少などで負債合計は同41億円減少の665億円となった。その他有価証券評価差額金の減少、自己株式の増加などで純資産は同12億円減少し、989億円となった。自己資本比率は前期末の58.0％から1.2％上昇し59.2％となった。

（４）トピックス

◎自己株式の消却
2019年7月31日に自己株式60万株（消却前の発行済株式総数に対する割合0.95％）を消却した。消却後の発行済株式総数は6,225万株。

◎自己株式の取得
資本効率の向上と株主還元の拡大を図るため、自己株式を取得することとした。
＊取得期間：2019年8月5日～同年12月23日
＊取得する株式の総数：上限100万株（19年7月末の自己株式を除く発行済株式総数の1.63％）
＊取得価額の総額：上限20億円

３．2020年3月期業績見通し

（１）業績見通し

*単位：億円。予想は会社側発表

業績予想に変更無し。増収増益、利益率も上昇
業績予想に変更は無い。売上高は前期比1.6％増の1,630億円の予想。前期減収だったインテリアセグメントは増収へ。
売上総利益は増収率を上回る同3.5％増で粗利率は0.6ポイント上昇。値上げ効果に加え、海外セグメントの収益改善を進める。
営業利益は前期比35.7％増の80億円の予想。配当は前期比0.5円増配の57.00円／株を予定。予想配当性向は61.5％。

（２）セグメント別動向

*単位：億円

（３）営業利益

*単位：億円。海外事業の営業利益はのれん償却後。

◎インテリア事業
販管費増の一部を値上げで転嫁してきたが、今後は価格の維持および販売数量やシェア回復を目指し、更なる改善を図る。
また、他社の攻勢に押された形の壁装材の量産商品用見本帳を見直し、シェアの回復を図る。

◎海外セグメント
のれん償却前営業利益でも0.3億円の損失見込みであり、今期も収益改善が最大の課題と認識している。
経営体制の強化、新規設備導入によるコスト競争力強化などに取り組む。

４．今後の注目点

前期シェアを落とした壁装材は、住宅向け見本帳「リザーブ」「リフォームセレクション」、非住宅向け見本帳「FAITH」が伸長しシェアを回復。また昨年10月から実施した値上げも貢献したようだ。一方で、好調が続いていたファブリックが減収となったほか、カギとなる海外事業の収益性改善は途半ばという状況だ。引き続き中計最終年度となる今期、どれだけ売上、利益を積み上げていけるかを注目したい。

＜参考1：中期経営計画(2017-2019)「PLG 2019」概要＞

◎ビジョン
「社是：誠実」、「ブランド理念：Joy of Design」のもと、中期経営計画(2017-2019)「PLG 2019」においては、「多様な商品と機能と高い専門性を持ち、国内外で強固な市場を持つ企業グループ構築をする。」ことを目指していく。

PはPersonal。専門性を持ったプロ人材となる。社外との強い人的関係を結ぶ。
LはLocal。各地域での強固な市場ポジションを確立する。
GはGlobal。商品・デザインのグローバル化。

◎2019年度（最終年度）目標

前中計に引き続き、全てのステークホルダーとの共調を志向しながら資本効率性の向上に注力する。
売上高目標の内訳は、以下の通り。

*照明事業は2019年4月に譲渡。

◎テーマ
基本方針として「内装材事業(企画・調達・物流・販売)の地理的拡大、機能強化」を掲げ、以下の5つの基本施策を推進する。

（１）成長の為の事業戦略

①安定的かつ基礎的収益源である日本市場において、バリューチェーンでの機能強化・取組領域の拡大により収益の安定的成長を実現
「国内外有力サプライヤーとのアライアンスを通じた材料・原料を含めた商品開発・調達」、「インテリアコーディネーション提案・施工力の強化」、「代理店との連携・協業強化」、「社内営業体制の見直し」などを進める。

②成長力のある海外市場での活動を強化、地理的な展開を拡大するとともに商品面・機能面での拡充を実行
北米（米国・カナダ）、アジア（中国・東南アジア）を重点注力市場と位置付け、各市場でのローカルな物流・営業体制を拡充・強化する。

③デザインのグローバル化、製造メーカーのグローバル化に呼応し、グローバルな商品の企画・調達体制を構築
日本・米国・中国のローカル拠点間の連携を深め、「海外有力メーカーとの国内外での連携」や「ヨーロッパデザイン・和のデザインの共同展開や商品の共同マーケティング」に取り組む。

④地域での事業を担う関係会社・機能を担う関係会社・専門市場を担う関係会社を統合的に経営し、トータルシナジーを生む為の連結経営体制を強化
事業シナジーの最大化や収益管理体制の明確化のために主管部制度を導入するほか、管理部門による横断的なチェック・サポート体制を構築する。
連結経営課を新設し、全体管理や牽制機能を持たせる。
加えて、実効性を上げるために定期的なモニタリングや対話制度も導入する。

⑤次期中期経営計画を睨み業態の転換の試行を重ねる。
現在のグループ各社の経営資源や特長をより一層活用してシナジーを追求するために、業態転換の試行・検討を進める。

（２）人的資源の強化

真のプロフェッショナル育成のために、グループ各社および本体各組織において、①プロ人材の育成、②能力主義の徹底、③ダイバーシティの推進、④働き方改革、⑤健康経営の推進に取り組む。

（３）収益管理体制の強化

①販売管理費の削減と管理の徹底
Chief Cost Controllerを任命する。販管費管理手法を整備する。サンゲツ単体では総人員を縮小する。

②グループ各社へのCCC 管理の導入
連結ベースでのデュポン分析によるROEおよびCCCの目標を設定し、進捗をフォローする。

③サンゲツ各事業部・各支社での経営管理指標の明確化と進捗管理
各支社社員数ベースでの売上・総利益目標を設定する。

（４）ESG/CSR 方針

➀ Ｅ：環境
☆サンゲツグループの事業全体の環境負荷を把握し、地球温暖化防止や持続可能な資源循環に向けての体制を構築する。
・CO2ゼロエミッションに向けた計画の立案など。

➁ S：社会
☆グループ各社の多様な従業員の活躍を支援するとともに社会的弱者の就労支援
・女性管理職比率15％以上を達成する。（2019年4月現在　12.0％）
・障がい者雇用率目標3％実現（2019年3月現在　2.7％）、など

☆サプライチェーンにおける社会的責任の推進

☆社員が主体的となった社会貢献活動の拡大
・児童養護福祉施設の内装工事支援（目標　20件以上／年）

➂ G：ガバナンス
☆コーポレートガバナンスの透明性の維持と向上、コンプライアンスの徹底
・株主、投資家、従業員、取引先などあらゆるステークホルダーとのコミュニケーション向上

（５）資本政策

①資本効率向上に向けた財務方針
資本市場の状況を鑑みつつ、引き続き自己株式取得と安定的増配を行い自己資本1,050～1,000 億円への削減を目指す。（17年3月期　1,103億円）

➁中期経営計画期間中の株主還元政策
・3年間トータルの連結総還元性向は100％超とする。
・長期安定的な増配の基本方針に基づき、安定的増配を継続する。
・株式市場の状況に応じて機動的に自己株式を取得する。

以下のような資金調達及び資金配分を計画している。

＜参考2：コーポレートガバナンスについて＞

◎組織形態、取締役の構成

◎コーポレートガバナンス報告書
最終更新日：　2019年7月2日

＜基本的な考え方＞
当社は、「誠実」を社是とし、企業価値の向上を図るため全てのステークホルダーとの良好な関係を築き、長期安定的に発展していくことを目指しています。
その実現のため、経営の透明性、迅速性、効率性を基盤としたコーポレートガバナンスの強化が重要な経営課題であると認識しています。
当社は、社外取締役の経営参加による取締役会の監査・監督機能を強化することをねらいとして、監査等委員会設置会社へ移行しています。
このガバナンス体制のもと、更なる企業価値の向上に努めていきたいと考えています。

＜実施しない主な原則とその理由＞
同社はコーポレートガバナンス・コードの各原則を実施している。

＜各原則に基づく主な開示＞